Неоднозначная реструктуризация

Позиции украинской стороны на переговорах с Комитетом кредиторов базировались на пунктах, прописанных в соглашении с МВФ. Их три, рассмотрим их отдельно.

Но есть другая сторона медали. Дело в том, что сумма номиналов всех долгов, включенных в периметр для проведения реструктуризации, составляет $ 22600000000 (государственные еврооблигации — $ 16200000000, гарантированный государством долг — $ 6400000000). Из них долги, погашение которых приходится на период после 2018, суммарно составляют $ 6500000000. Без их учета остается $ 16100000000. Если срок погашения этих долгов вынести за период 2015-2018 годов, то есть просто продолжить, то этого практически хватило бы для достижения первой цели — экономии $ 15300000000.

Именно поэтому Комитет частных кредиторов настаивал на том, что ни одно списание не нужно и, по сути, был прав. Тем более он не ошибался, утверждая, что требование списать 40% долга не соответствует заявленным целям. То есть, сразу опубликовав параметры реструктуризации, которых хотел достичь украинское правительство, он таким образом усилил позицию кредиторов и спровоцировал их неуступчивость (впрочем, можно было их не публиковать ввиду того, что они — это часть объявленного на весь мир пакета с $ 40 млрд ?). Если бы Украина держала свои цели в тайне, то, играя на своем трудном экономическом и военно-политическом положении, могла бы достичь большего. Зато правительство было вынуждено уже в процессе переговоров искусственно усиливать свою позицию, в частности узаконенным мораторием на выплаты внешних долгов, привлечением МВФ к переговорам и тому подобное. В результате переговоры затянулись, а украинской стороне пришлось согласиться со списанием 20%, но на очень неудобных условиях.

Вторая цель реструктуризации, зафиксирована в меморандуме с МВФ, — доведение государственного и гарантированного государством долга до уровня менее 71% ВВП к 2020 году. Оказывается, для ее достижения вообще не требовалось никаких переговоров. Дело в том, что в программе МВФ отношение долга к ВВП на конец этого года каким-то образом прогнозируют на уровне более 94% при том, что на конец мая оно составляло около 83% (с учетом списанных $ 3600000000 — менее 79%) . В условиях надлежащей бюджетной экономии, которую мы видели в первом полугодии, и отсутствии ухудшения ситуации на фронте второй цели Украина достигнет лишь за счет умеренной инфляции даже при отсутствии реального роста экономики. Если же темпы прироста реального ВВП составят 3-4%, запланированные МВФ, то по этому показателю за названных условий удастся достичь еще в 2017-2018 годах.

Третья цель — удерживать ежегодные потребности в финансировании бюджета в пределах 10% ВВП в течение 2019-2025 годов. Но она вытекает из предыдущей. Если 71% равномерно разложить на семь лет, то получится примерно по 10% в год (на самом деле выплаты растянут вследствие чего, поэтому страна сможет себе позволить еще небольшой ежегодный бюджетный дефицит в пределах 2-3% ВВП). Поэтому достижения этой цели является вопросом техники, то есть правильной структуризации долгов по удлиненным сроком погашения. Здесь нет камня преткновения, который привел бы к затяжным переговорам.

Кроме этого, некоторые параметры сделки вызывают дополнительные вопросы.

Во-первых, процентная (купонная) ставку по новым облигациям увеличат с нынешних 7,22% (в среднем) до 7,75%. То есть на выплату высоких процентов Украине за весь период до погашения дополнительно потратит почти $ 1 млрд — четверть списанной суммы.

Во-вторых, в случае увеличения расходов на обслуживание долга нагрузки государственных обязательств на бюджет останется крайне большим. По результатам II квартала 2015 выплаты процентов по госдолгу составили около 5,6% ВВП — это существенно превышает критический уровень 3% и делает бюджет малоуправляемым и чрезвычайно чувствительным к рискам. Эта проблема сохраняется.

В-третьих, правительство пообещало кредиторам так называемый инструмент восстановления стоимости (VRI). В нем кроются значительные риски для Украины. Выплаты по ним начнутся в случае достижении валовым внутренним продуктом объема $ 125 400 000 000 не ранее чем 2021-го и завершатся 2040 м (в каждом году выплаты рассчитывают на основе показателей ВВП, что были двумя годами ранее). Ежегодная выплата будет нулевой, если реальный ВВП будет расти на менее 3% в год; она равна 15% прироста более 3% (но менее 4%) в номинальном выражении, если темп роста составит 3-4% в год, а если экономика будет развиваться быстрее по 4% в год, то к последней сумме добавится еще и 40 % прироста более 4%.

В том, что до 2019-го ВВП Украины составит $ 125 400 000 000, сомнений мало. Что дальше? Если экономика растет с темпом 3%, мы ничего не платим, 4% — платим около $ 8600000000 за 20 лет, 5% — $ 31600000000. Выгодно обмен таких перспектив на $ 3600000000 списанного долга? Если, в конце концов, он окажется выгодным (когда экономика будет расти на менее чем 3,5% в течение 20 лет), то зачем нам такие реформаторы? Если нет, то зачем нам такие переговорщики? В «Стратегии 2020» написано, что ВВП на душу (по паритету покупательной способности) в 2020-м должен достичь $ 16 тыс., Что соответствует $ 300 млрд номинального ВВП. Следовательно закладки подобного сценария — это или признание правительством фиаско в реформировании экономики, или демонстративное невежество. И еще не понятно, что с них хуже. Вопрос российского долга также не снят. Если мы просто откажемся платить россиянам, то станем легкой мишенью для Москвы в судах. Если же РФ, как заявляет, не захочет принимать условия достигнутой с кредиторами соглашения, то облигации, которые в нее останутся на руках, судя по документам, обнародованным на сайте Минфина, иметь второстепенное значение за ними, возможно, даже будет запрещено любые выплаты. Но это опять-таки приведет к судебному процессу, который может закончиться по аргентинскому сценарию неплатежеспособностью в будущем (Аргентина прошлом году объявила дефолт из-за того, что 7% владельцев старых облигаций, по которым произошел дефолт в 2001-м, отсудили свое право получать платежи на уровне с 93% владельцев новых облигаций, которые согласились на реструктуризацию).

В итоге получается, что бремя внешних выплат на 2015-2018-й удалось уменьшить. Даже $ 13800000000 для страны, которая переживает третью за последние 20 лет ров экономический кризис, а также войну, это огромная экономия, хотя и временная. На эти деньги можно, например, сформировать достаточные запасы природного газа, положив раз и навсегда конец зависимости от Кремля. А можно их раз проесть, подняв перед выборами минимальные зарплаты и пенсии в лучших традициях популизма. Как видим, сама собой экономия — это еще не благо. Главное — как ею воспользоваться.

При этом, как говорится, осадок остался. Ведь, входя в переговоры по реструктуризации с явно слабыми и еще и открытыми целями, украинская сторона титаническими усилиями достигла того, что другие, более прагматичные страны в подобной нашей ситуации получили бы без особых усилий.