ТушиТЬ прекрасные порывы!* Банк России для охлаждения энтузиазма рынков готов на многое: даже на тучку с дождиком на значке Пердседателя

Ключевая ставка ЦБ увеличена до 6,5% годовых, при этом условия денежно-кредитной политики, возможно, по-прежнему считаются мягкими - и в 2022 году, по прогнозу Банка России, ключевая ставка в среднем будет оставаться на достигнутом уровне в диапазоне 6-7% годовых. ЦБ принял это решение, уже наблюдая снижение инфляции: резкое повышение ставки нужно, чтобы охладить удивительно амбициозные ожидания рынков и домохозяйств, ударившихся в безудержное потребление, причем только движением ставок регулятор ограничиваться не будет. Решение создаст проблемы приготовившимся к сезону отпусков розничным банкам: желающих взять последний кредит по старым ставкам в августе 2021 года будет немало.

Коммуникация Банка России и рынков становится лучше: решение совета директоров ЦБ, повысившего вчера ключевую ставку с 5,5% годовых до 6,5%, угадали практически все аналитические структуры. Глава ЦБ Эльвира Набиуллина упомянула на последовавшей пресс-конференции в том числе и то обстоятельство, на которое ставили немногие эксперты, ожидавшие повышение ставки на 0,5 или 0,75 п. п. (рост на 0,25 п. п. или сохранение ставки на нынешнем уровне не обсуждалось вообще) - именно в тот момент, когда Банк России решил одним шагом приблизить свою денежно-кредитную политику к нейтральной, обнаружились первые признаки и снижения текущей инфляции, и ослабления инфляционных ожиданий. Время надежной реакции финансовых рынков на действия ЦБ - от трех месяцев до трех кварталов. Вчерашнее решение полноценно отразится на банковском кредитовании, которым через ставку управляет регулятор, не ранее осени 2021 года и технически направлено на то, чтобы заблаговременно "погасить" традиционный всплеск инфляции в конце года, причем сейчас нет больших оснований ожидать, что в декабре 2021 года потребительская инфляция оставалась бы такой же высокой, как в июле 2021 года.

Напомним, что с весны 2021 года ключевая ставка выросла в сумме на 2,25 п. п., инфляция отошла от цели ЦБ в июле на 2,5%, и в дальнейшем этот разрыв вряд ли бы увеличивался. После июльского повышения ставки Банк России по-прежнему оценивает состояние денежно-кредитной политики как мягкое и оставляет за собой возможность предпринять на следующих заседаниях совета новые шаги по удорожанию денег в экономике. Впрочем, мнение аналитиков (в частности, Capital Economics) о том, что текущий цикл повышения ставки себя более или менее исчерпал, поддерживается собственными прогнозами ЦБ. В пересмотренном среднесрочном прогнозе регулятора средний уровень ключевой ставки на 2021 год указан в диапазоне 5,5-5,8% годовых, в комментарии ЦБ уточняется прогноз ставки с 26 июля по конец 2021 года - это диапазон 6,5-7,1% годовых.

Одна из задач демонстрации ЦБ - показать во вполне комфортных для себя условиях и без особых рисков, что политических ограничений на действия регулятора по существу нет, Банк России действует независимо и интересы бенефициаров мягкой ДКП, среди которых, безусловно, все крупнейшие банковские структуры и часть промышленности, ему не мешают действовать. Кроме этого, ЦБ решает быстрым возвращением к нормальности ДКП часть других среднесрочных задач. Это и стабилизация промышленных цен, и более быстрое снижение инфляционных ожиданий населения, и предупреждение серьезного перегрева на отдельных рынках, например строительном. Впрочем, только на ставку Банк России в этом вопросе не рассчитывает. Так, в пересмотренном прогнозе ЦБ предполагается, что расходы на конечное потребление в экономике в целом в 2022 году составят 1,2-2,2% (в апрельской версии прогноза - 1,6-2,6%), для расходов домохозяйств прогнозная "вилка" также составляет теперь 1,2-2,2% (предыдущий прогноз - 2,2-3,2%).

При этом оценки прироста кредита населению на 2022 год не изменились, существенно снизившись на 2021 год. Эльвира Набиуллина, отвечая на вопрос "Ъ", согласилась с тем, что только повышением ключевой ставки (увеличивающим привлекательность депозитных сбережений) столь быстро снизить кредит домохозяйствам не удастся - ЦБ в ближайшее время будет обсуждать дополнительные меры по ограничению необеспеченного кредита домохозяйствам.

В прогноз заложены существенный рост экспорта из РФ, причем не только вызванный ростом прогнозных цен на углеводороды, но и объемный - вероятно, в ЦБ предполагают или прекращение действия в 2022 году соглашения ОПЕК+, или существенное смягчение его ограничений. Прогноз роста ВВП на 2021 год - 4-4,5% (ранее 3-4%), при этом ранее дававшаяся оценка роста в 2022 году (2,5-3,5%) снижена до 2-3%. Несмотря на то что Банк России считает, что его действия не снизят динамику роста, аналитикам ЦБ результат видится чуть иным: праздник потребления будет масштабнее в этом году и прекратится в 2022 году, дальнейшее небольшое повышение потребления (сопровождаемое снижением ключевой ставки до 5-6% при инфляции 4% годовых) ожидается в 2023 году.

Что касается масштаба этого праздника в этом году, то, по сути, его пик должен прийтись на август 2021 года. Можно лишь сочувствовать работникам банковских отделений: хотя на конец лета традиционно нагрузка на них снижается, в следующем месяце до реального повышения депозитных ставок и процентов по кредиту желающих воспользоваться их услугами будет необычно много. Соответственно, несколько снизится нагрузка на брокеров, работающих с гражданами, открывшими для себя в последние месяцы мир акций, однако этот эффект может быть незаметен на фоне роста цены нефти и российских "голубых фишек".

Отметим, что часть аналитиков, например команда "ВТБ Капитала" и "Ренессанс Капитала", считают действия ЦБ по ставке чуть избыточными - предполагалось более мягкое повышение ставки, в "ВТБ Капитале" вчера подчеркивали, что, по их соображениям, прогноз Банка России по инфляции на 2021 год может быть несколько завышен (предположения инвестбанка - 3,9% годовых, консенсус-прогноз Bloomberg - 3,5%). Многие, включая SberCIB Invest, считают, что происходящее увеличит привлекательность операций carry trade с рублем. Впрочем, в своем выступлении Эльвира Набиуллина весьма определенно отмечала как незначительные по влиянию все обсуждаемые идеи о том, как сильный ход ЦБ повлияет и на carry trade, и на ипотечный рынок, и на импорт инфляции, поддержала тезис об очень умеренном влиянии будущего углеродного регулирования ЕС на Россию.

По самому простому и понятному сценарию - более быстрый в сравнении с прогнозами общемировой выход из пандемии будет усиливать инфляционные процессы и повышать экономический рост, любые проблемы на рынках - возвращать в России все к базовому прогнозу ЦБ. Успехи борьбы Банка России с инфляцией и будущий размер ключевой ставки, по сути, сейчас зависят только от того, с какой скоростью окружающий мир намерен стартовать после двухлетней паузы в новую реальность: чем больше его энтузиазм, амбиции и аппетиты, тем дороже деньги в банке.

Дмитрий Буторин

Заявление Председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной по итогам заседания Совета директоров Банка России 23 июля 2021 года

23 июля 2021 года

Выступление

 

Добрый день!

Мы приняли решение повысить ключевую ставку на 100 б.п., до 6,50% годовых.

В основе сегодняшнего решения - значительный пересмотр макроэкономического прогноза. В II квартале рост российской экономики ускорился, а инфляционное давление оказалось более высоким и устойчивым, чем мы прогнозировали. В некоторых секторах начали появляться признаки перегрева. Продолжили расти инфляционные ожидания. С учетом складывающихся тенденций мы пересмотрели вверх на 1 пункт прогноз по инфляции. В этом году она составит 5,7-6,2%. Существенный шаг политики, который мы сделали сегодня, необходим для возвращения инфляции к цели. Мы ожидаем, что в следующем году инфляция замедлится до 4,0-4,5% и в дальнейшем будет находиться вблизи 4%. При этом наша политика не будет сдерживать устойчивые темпы экономического роста.

Остановлюсь подробнее на факторах нашего решения.

Начну с инфляции. На 19 июля она составила 6,5% в годовом выражении. Это значимо выше цели и близко к пикам последних пяти лет. Высокие темпы роста цен обусловлены как временными, так и устойчивыми факторами. По нашей оценке, устойчивые факторы сейчас преобладают. Они связаны с тем, что во многих секторах расширение спроса превышает возможности по наращиванию производства и импорта. Это вызывает дополнительный рост цен.

Давайте посмотрим на товары, которые особенно подорожали в II квартале. Это стройматериалы, мебель, легковые автомобили. Когда люди ожидают более быстрого роста цен, они решают делать крупные покупки раньше. И используют для этого как сбережения, так и заемные средства. Потребительское кредитование вновь достигло весьма высоких темпов. Это произошло в том числе вследствие мягкой денежно-кредитной политики. Обратной стороной мягкой политики стало снижение привлекательности банковских вкладов, особенно с учетом роста инфляции.

Есть и другие рынки, рост цен на которых был скорее связан с разовыми факторами и ограниченным предложением. Например, туризм. Зарубежные направления открыты лишь частично, а инфраструктура российских курортов пока не готова принять весь поток туристов. В итоге резкий рост цен на туристические услуги тоже внес вклад в повышение инфляции в июне. Сильное подорожание в мае-июне также коснулось овощей "борщевого набора" из-за того, что запасы продукции урожая прошлого года начали заканчиваться до поступления нового урожая. Но вклад в общую инфляцию от подобных разовых факторов меньше, чем от устойчивых. Рост цен на эти повседневные продукты очень заметен и сильно влияет на инфляционные ожидания.

В июне и первой половине июля появились первые признаки ослабления инфляционного давления, этого пока недостаточно, чтобы говорить об устойчивом замедлении инфляции. В июле инфляционные ожидания населения продолжили расти. В этих условиях даже разовые факторы могут оказывать более продолжительное влияние за счет вторичных эффектов. Чтобы этого не допустить, требуется создать условия для повышения склонности к сбережению. А для этого нужен более высокий уровень процентных ставок. Мы не должны мириться с высокими инфляционными ожиданиями, чтобы они не заякорились на этом высоком уровне и нам не пришлось потом сильнее повышать ключевую ставку.

Второе - экономика. Рост в IIквартале, по нашей оценке, значимо ускорился. Судя по оперативным индикаторам, российская экономика вернулась к докризисным показателям. В отраслях, отвечающих за почти две трети выпуска в промышленности, производство уже превышает докризисные показатели и рост продолжается. Ниже пока добыча нефти, выпуск еще не восстановился в международных авиаперевозках, услугах отелей и ресторанов. Но это связано не с недостатком спроса, а с сохраняющимися ограничениями, введенными вследствие пандемии.

При этом пандемия оказала глубокое влияние на структуру спроса и предложения. В прошлый раз я уже упоминала об изменениях, связанных с переводом значительной части работников на удаленный режим, а также о повышенном уровне запасов, который теперь формируют компании.

Восполняя запасы, компании по всему миру резко увеличили спрос на сырье. Россия - крупный производитель ключевых сырьевых ресурсов. Высокая потребность в товарах российского экспорта поддерживает рост экономики в текущем году. По мере восполнения запасов действие этого фактора будет постепенно ослабевать.

В части нефти рост физического экспорта будет дополнительно поддержан новыми параметрами соглашения ОПЕК+ по наращиванию добычи в ответ на восстановление спроса. С учетом этого мы повысили траекторию цен на нефть в прогнозе на 5 долларов США за баррель в ближайшие три года. По нашим предварительным оценкам, расширение добычи нефти по новым соглашениям ОПЕК+ добавит к росту ВВП порядка 0,1 п.п. в этом году и 0,2-0,3 п.п. в следующем. Не менее важным драйвером роста является внутренний спрос - как потребительский, так и инвестиционный. Учитывая эти тенденции, мы увеличили прогноз роста экономики на этот год с 3-4% до 4-4,5%.

После восстановления экономика будет расти темпами, близкими к потенциальным. Наш прогноз по ВВП на следующие два года составляет 2-3%. Достижение более высоких темпов роста экономики будет зависеть как от наращивания производственных и логистических мощностей, так и от трудовых ресурсов, их квалификации и производительности.

Третье. Денежно-кредитные условия постепенно подстраиваются под произошедшие повышения ключевой ставки, но пока остаются мягкими.

Кривая ОФЗ, на которую банки ориентируются при определении ставок для своих клиентов, существенно повысилась на сроке до трех лет и почти не изменилась на длинном конце. Рост доходностей на короткие сроки отражает как наши последние решения, так и ожидания рынка по будущей динамике ключевой ставки. При этом сдвиги на длинном конце кривой ОФЗ несущественны. Это в том числе отражает уверенность рынка в способности денежно-кредитной политики вернуть инфляцию к цели. Напомню, что именно долгосрочные ставки - а не наша ключевая ставка сама по себе, как иногда приходится слышать, - определяют доступность кредита для инвестиционных целей компаний, а также для ипотеки.

Процентные ставки по кредитам и депозитам отреагировали не так быстро и выросли не столь заметно по сравнению с ОФЗ. Сегодняшнее решение направлено на ускорение этого процесса. Рост процентных ставок позволит восстановить интерес населения к сбережениям.

Темпы кредитования населения и бизнеса находятся вблизи максимальных значений за последние годы. Многие заемщики стараются успеть взять кредит по более низким ставкам. Мы повысили прогноз по росту кредита на этот год. Ипотечное кредитование продолжит динамично расширяться, но все же несколько замедлится после изменения условий программы льготной ипотеки. Что касается необеспеченных потребительских ссуд, здесь уже заметны признаки начинающегося перегрева. Этот сегмент кредитования растет быстрее, чем мы прогнозировали в апреле. С 1 июля мы вернули риск-веса по потребкредитам на допандемический уровень. Но с учетом данных за последние месяцы в ближайшее время мы примем решение о дополнительных макропруденциальных мерах для охлаждения этого сегмента розничного рынка.

Теперь - о рисках для прогноза. Проинфляционныериски по-прежнему преобладают.

На первое место мы ставим риски закрепления инфляционных ожиданий на высоком уровне. Временный рост цен может превратиться в постоянный, если будет подогреваться инфляционными ожиданиями.

Несколько увеличились риски, связанные с возможностью более быстрой нормализации денежно-кредитной политики в развитых экономиках. Для рынков развивающихся стран это означает усиление волатильности и возможное влияние на курсовые и инфляционные ожидания.

Определенные риски связаны со структурными изменениями на рынке труда из-за пандемии. Спрос на одни профессии снижается, на другие - растет. Это подтверждается информацией о рекордном приросте вакансий. Чтобы подстроиться к новым потребностям экономики, требуется время на переобучение специалистов. В результате локально возникает дефицит трудовых ресурсов. Ситуацию усугубляют ограничения на приток рабочей силы из-за рубежа. Это прежде всего отражается на строительстве и сезонных сельхозработах. Состояние рынка труда может вести к повышению издержек компаний.

Проинфляционные риски со стороны мировых товарных рынков сохраняются. Но в июне-июле по ряду товаров наметилось снижение мировых цен. Поэтому этот риск, пожалуй, менее острый, чем в момент нашего прошлого заседания по ставке.

Инвестиции из ФНБ и геополитические риски также остаются в зоне нашего внимания.

Дезинфляционные факторы выражены гораздо слабее.

Хороший урожай может обусловить более сильное сезонное снижение цен на продовольствие.

В зоне неопределенности по-прежнему находится ситуация с пандемией. Распространение новых штаммов коронавируса в мире может привести к новым ограничениям, сбоям в цепочках производства и поставок товаров, а это, в свою очередь, - к замедлению темпов восстановления мировой экономики. Для России это означает, с одной стороны, меньший внешний спрос, что несет дезинфляционные риски. А с другой, при закрытых границах внутренний спрос будет оставаться повышенным более длительное время, что может стать проинфляционным фактором.

И в заключение - о перспективах денежно-кредитной политики. С марта мы повысили ключевую ставку в сумме на 2,25 процентного пункта. Мы будем оценивать, как уже принятые решения влияют на денежно-кредитные условия, совокупный спрос и инфляцию. В какой мере ослабевают ограничения на стороне предложения. И, соответственно, какой уровень ключевой ставки необходим для возвращения инфляции к цели. По нашему уточненному прогнозу, в следующем году средняя ключевая ставка составит 6,0-7,0% годовых. В дальнейшем, по мере снижения инфляционных ожиданий и замедления инфляции, ставка вернется в свой долгосрочный нейтральный диапазон. Этот диапазон мы продолжаем оценивать в 5-6% при инфляции на цели Банка России вблизи 4%.

Благодарю за внимание.

* Александр Пушкин